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股价缩水90%,给别人减肥的碧生源给自己“减了一个肥”

股价缩水90%,给别人减肥的碧生源给自己“减了一个肥”

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  1992 年,立顿进入中国。

  五年之后,这个来自英国的品牌就摘下了袋泡茶销售额第一的桂冠。

  拥有近十年快消品经验的赵一弘,自然把这一切都看在眼里。在 2000 年,他毅然辞职,创立了品牌碧生源(926.HK)。

  彼时,立顿已经帮助赵一弘培养了国人消费袋泡茶的习惯,但与这样的国际巨头进行直接的硬碰硬并不明智,于是他选择在功能上做差异,推出碧生源减肥茶和碧生源常润茶两款保健茶。

  其实在一开始,碧生源只是瑞德梦减肥茶的代理,按照传统的故事路径,随时就有可能变成“奈特代理鬼冢虎然后自己创立耐克流芳千古”那样的励志故事。但事实是碧生源通过收购江苏淮阴华医保健品有限公司,把保健食品证书和配方买下来,才做出了前述的两款产品。

  这个公司没有产品基因,请牢牢记住这一点。

  至于为什么是保健茶,三钱二两(公众号:ThreeQian)推测碧生源是受到当时很火的另一款保健品“脑白金”所启发。碧生源不仅在产品定位上与脑白金选择了同一个大方向,在营销策略上也是亦步亦趋。

  虽然没有创造出像“今年过节不收礼,收礼只收脑白金”那样洗脑的广告词,但并不影响碧生源疯狂地打广告,每年都是按“亿元”为单位去烧广告费。

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  当然效果是显著的,截止至 2016 年 6 月,碧生源两款产品的累计销量已经突破 40 亿袋,是当之无愧的减肥茶王者。

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  然而,当一个产品单纯地靠广告去支撑销量,终究是走不远的。

  在 2012 年年初,碧生源因虚假宣传、夸大产品效应再次引发广泛争议。

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  这导致当年的收入出现断崖式下跌,至今也没回到巅峰时的水平。

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  而面对保健品行业里的乱象丛生,政府并没有放任自流。

  2016 年 2 月 26 日,国家食品药品监管总局发布了《关于保健食品命名有关事项的公告》。

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  也就是说,碧生源减肥茶中的“减肥”二字要去掉,公司不得不停产数月,直至新的名字“碧生源常箐茶”通过审核。结果就是公司在 2016 年亏了7,500 万,要知道,上一年可是还能盈利8,800 万。

  至于产品是不是真的虚假宣传,看股价就知道了。

  自上市以来,碧生源成功帮助自己的股价瘦身 90%,基本瘦得只剩皮包骨了。

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  不管你们怎么说,这个减肥效果,我给满分。

  实际上,在品牌危机之后,发生了一件让人匪夷所思的事情。

  2014 年伊始,碧生源对旗下产品进行了全面提价,幅度高达 30% 以上,顿时让收入的数字靓丽了许多。

  这就很有意思了,一个品牌刚从严重打击中缓过来,就敢大幅提价,是因为对品牌充满了绝对的自信,还是因为看不到希望,所以想透支这个品牌最后一点剩余价值?

  如果是前者,那么董事长为什么要在发布年报前减持股票?

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  即便没有外部的负面影响,保健品这个品类也有其自身的问题。其中最重要的特征之一是产品周期较短,一是因为需求的差异化极大,你想减肥,我想补钙;二是问题被解决后就不再产生重复购买的需求,例如成功减肥后就不会再喝减肥茶。

  在这两个前提条件之下,仅仅依靠两款袋泡茶就想做行业的常青树,是极其不现实的一件事情。所以我们看那些大的保健品公司,随便哪家都是成百上千的 SKU。这也是赵一弘没有史玉柱聪明的地方,脑白金强调的是礼品属性,而非保健功能。

  除了上述的这些表面原因之外,还有一些因素隐藏在舆论看不到的角落里。

  首先,针对减肥的竞品非常多,而其中不得不提的是跑步。

  跑步是目前性价比最高的减肥方式。一是跑步在直观上给人感觉成本很低,不需要花钱(但实际上许多人会为此专门去买运动装备);二是跑步具有减肥产品无法提供的社交属性,人们愿意通过朋友圈去分(xuan)享(yao),而在被“点赞”的过程中,由于得到了正面反馈,也会更有动力去坚持下去。

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  第二点尤为重要。

  我们来看“跑步”的百度指数,代表的是这一词语的搜索热度,在 2014 年开始有一个显著的提升。

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  跑步一直都有人跑,但为什么偏偏是 2014 年开始有很多人去搜索?

  那一年,腾讯推出了微信红包。这是一个里程碑式的举措,让微信的活跃用户数得以实现一次质的飞跃,然后就在朋友圈里顺便带火了跑步。

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  这还只是多米诺骨牌的第一块。

  2015 年,微商借势迅速崛起,类传销的营销模式在朋友圈实现指数级爆发,一度发展为全民微商的轰动场面。在那些动不动就“月销过亿”的商品中,有一款号称能够排毒清肠养颜减脂瘦身,名为“随便果”的爆款产品。

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  相比之下,碧生源的海陆空全方位广告轰炸只能算是小孩子玩泥巴的水平,人家微商才是洗脑的祖师爷。所以当年碧生源的收入虽然在表面上还是增长的,但库存周转率已经大幅下滑,已经传递出一个非常危险的信号。

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  好在微商火得快,死得也快,并不能形成长期的威胁。

  另外受益于朋友圈的还有红红火火的代购业务,在《从三家澳洲消费品公司的股价爆发看一个投资策略》一文中已有阐述。

  代购这一群体是不大受国内厂家待见的,毕竟他们引进的都是国外产品,还常常很有竞争力。例如碧生源推出的“缇·嘉花草茶”,就没干过备受推崇的韩国代购 Pongdang Water,最后不得不把产品悄然下线。

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  但在三钱二两看来,既然这个庞大的群体有赚钱的欲望,与其冷眼相待,倒不如想想如何通过有效的模式把这群游兵散勇招安。虽然微商一直被广大群众所诟病,但其实微商本身提供了一个非常好的思路。

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  那么,股价已经跌出翔的碧生源,值得抄底吗?

  首先,我们看碧生源的资产负债率是比较低的,至少短期不存在破产的可能。

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  其次,公司的净资产近 10 亿人民币,而当前市值不到 9 亿港币,市净率只有 0.74 倍。

  并且整体而言资产的含金量还是可以的,有形资产占大头。

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  只是“使用权益法核算的投资”这一项一上来就亏钱,要多加留意。

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  之所以先强调估值,是因为安全边际的主要来源就是价格。

  安全边际的主要来源就是价格。

  安全边际的主要来源就是价格。

  重要的事情说三遍。

  以困境反转策略闻名的橡树资本创始人霍华德·马克斯曾经说过:

  Low price is the ultimate source of margin for error.

  有了价格上的安全边际,再去考虑基本面的安全边际。

  如果不认同,就问问自己,假如今天腾讯的股价是1,000 元,我会买吗?

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  《仙剑奇侠传五》里的龙溟有这么一句台词:

  纵是人心如海,但见世事如潮,一般不得风平浪静。天意流转,不遂人意却是常道。倒不如说,世事为潮,人为舟船,我等是在风浪之中,争一线生机。

  碧生源也在争一线自己的生机。

  凭借着过去十七年的深耕细作,碧生源仍背靠一个庞大的销售网络,这里有几个关键数字(截止至 2016 年 6 月 30 日):

  31 个省、111 家经销商、384 家分销商、覆盖近 40 万家非处方药(OTC)药房。

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  所以在 2015 年 4 月,碧生源与海正药业(600267)合作推出“利来”牌的奥利司他减肥药,拥有为期十年的全国独家代理权,且奥利司他是唯一允许售卖的 OTC 减肥药。

  40 万家 OTC 药房 + 唯一的 OTC 减肥药。

  听起来很性感,对不对?

  这让三钱二两想起处于类似情况的合生元(1112.HK)。

  合生元在主营的婴幼儿奶粉业务受挫之际,出手收购了澳洲的保健品龙头之一 Swisse,基于对合生元强大线下渠道的期望,公司的股价已从最低点反弹了 111%。

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  但他们之间有四点关键性的不同之处。

  首先,合生元是举债收购 Swisse,创始人是下了大决心的,而碧生源只是弄了个十年独家代理权;

  其次,Swisse 至少线上的销量已经得到验证,而奥利司他不管线上线下的销量都毫无亮点;

  再者,相对而言,合生元的老板罗飞要比碧生源的赵一弘靠谱些,想想后者的精准减持;

  最重要的是,合生元的奶粉业务已经企稳,而碧生源的减肥茶还不好说。

  像碧生源这样要依靠新产品实现困境反转的案例,关键在于旧产品会不会死掉,这才是基本面的安全边际来源。只要不会死掉,就足以提供很高的安全边际,因为能够源源不断地向新产品新业务输血。

  至于奥利司他有多大的前景,目前可以先往旁边放一放,毕竟有功夫去深入研究这个,为什么不去买成长股?

  而看旧产品能否存活,首要是看品类能否存活,品类不行,品牌再强也是枉然,最典型的例子就是被数码相机干到崩盘的柯达。

  那么还是以合生元为例,婴幼儿奶粉的主要竞品是母乳,随着城市化不断发展,母乳的比例是在不断下降的(城市人口和农村人口的母乳比例有着巨大的差异),更何况还有二胎这样的政策背书。整体而言,大趋势是站在合生元那边的。

  另一边的碧生源减肥茶,好的方面是减肥这个市场巨大,目前我国的肥胖人口数已经位居全球第二,仅此于美国。但减肥茶这个品类则很差,前面已经提到过竞品繁多,和跑步比起来,社交属性的缺失让产品的连接力变得极为脆弱(三钱消费品投资框架)。

  其实旧产品的稳定不但能提供更高的安全边际,还会影响新产品的发展。毕竟经销商也好,终端零售店也罢,最终都是利字当头,原来的东西都卖不好,就要大家一起陪着你进下一个坑,现实吗?

  所以,至少要有可靠的依据去判断减肥茶业务是否已经企稳,再去博弈。

  如果实在是懒,只想依靠价格的安全边际呢?

  也不是不可以,但你需要一个指标。

  例如施洛斯常用的“市值 < 净营运资本 – 长期债务”就是一个不错的指标。

  这个指标的粉丝还有 Michael Burry,也就是电影《大空头》里那个通过做空美国房地产一举成名的传奇对冲基金经理。

  顺便提一句,他一直都是一位坚定的价值投资者。

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  问题在于,在如今这个长期极度宽松的市场里,想找到符合这一条件的公司是极其困难的,必须要有基本面的深度研究来补足安全边际。

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  最后,我请教了一位开药房的朋友,节选其中一段对话分享给大家:

“碧生源怎么样?”

“堪称奇迹,但如今在我们那里已经死了。”

“现在减肥药卖得怎么样?”

“减肥药沉寂了有三、四年了。”

“为什么?”

“消费者观念转变了吧,减肥的方法太多了。”

“碧生源的减肥药,你会进货吗?”

“为什么要进?有钱赚吗?”

  题图:碧生源品牌创始人 赵一弘

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